Nyttja substansrabatten för att investera smart i investmentbolag

Är du nyfiken på vad begreppet substansrabatt betyder och hur du kan använda ett investmentbolags substansrabatt till din fördel?

I så är det bara att gratulera, du har kommit rätt!

Substansrabatt innebär att marknadsvärdet för bolaget är lägre än vad bolagets ägodelar är värda om de säljs. Substansrabatt är ett viktigt nyckeltal i bolag som har tillgångar som är lätta att uppskatta värdet på, exempelvis fastighetsbolag och investmentbolag.

Ibland överstiger marknadsvärdet – marknadsvärdet är aktiekursen gånger antalet aktier – värdet på det tillgångar som finns i bolaget och då säger vi att bolaget handlas med substanspremie.

Investmentbolag – Substansvärde

En akties substansvärde är det verkliga värdet på bolagets egna kapital delat med antalet aktier.

Vi pratar alltså inte om det bokförda värdet per aktie här, vi återkommer till det längre ner, utan om det verkliga värdet som vi tror att marknaden skulle betala för tillgångarna om vi avvecklade bolaget och sålde allt bolaget äger.

Naturligtvis måste vi också ta hänsyn till ett bolags skulder och dra bort skulderna från den uppskattning vi gör av värdet i bolaget.

Tillgångarna minus skulder är alltså substansvärdet. Delar vi med antalet aktier så får vi substansvärde per aktie.

Som privatpersoner så är det oftast lättast att arbeta med substansvärdet per aktie då det är lätt att jämföra det med börskursen för investmentbolaget, men analytiker hänvisar ofta till bolaget som helhet.

Vilket mått som används spelar ingen roll, slutsatsen blir alltid densamma.

Det här med substansvärde är nog inte så svårt att greppa, men att beräkna värdet på tillgångarna i ett bolag är långtifrån en enkel övning.

Inte heller säger det så mycket i bolag som har varumärken, patent, distributionsavtal, långa kundkontrakt och egna produkter.

För de allra flesta företag så är substansvärde inget mätetal som vi bryr oss om när vi försöker värdera ett bolag.

Istället tittar man på nyckeltal så som företagets P/E-tal.

Varför är substansvärde intressant i investmentbolag?

Men om ett bolag har väldigt värdebeständiga tillgångar, som dessutom är ganska lätta att värdera – samtidigt som man inte har varumärken, teknologi, licenser eller liknande i någon omfattning – så blir substansvärde, substansrabatt och substanspremier intressanta begrepp.

Bolag som passar in på den beskrivningen är:

• Investmentbolag – som äger andra bolag.
• Fastighetsbolag – som äger fastigheter.

Börsnoterade investmentbolag, som endast äger andra börsnoterade bolag, är ganska lätt att räkna ut såväl substansvärde som substansrabatt på, då vi enkelt hittar dagsaktuellt pris på tillgångarna via börsen.

Investmentbolagen själva anger ofta sin uppskattning av vad substansvärdet är i bolaget vid sina rapporttillfällen och det ger oss en förståelse för hur investmentbolaget värderas relativt sitt innehav.

Men om alla tillgångar och skulder i bolaget är kända, och tillgångarna dessutom handlas på börsen, så kan vi relativt enkelt själva uppskatta substansvärdet..

Bolagens egna rapportering ligger till grund för exempelvis den typ av listor som du kan se i bilden här nedanför:

Men långtifrån alla investmentbolag äger bara noterade bolag utan kan ha en relativt stor andel av sitt ägande i onoterade bolag.

Då får vi egentligen bara en god uppfattning om substansvärdet i bolaget i samband med att bolaget gör en sammanställning av sitt substansvärde, exempelvis i samband med kvartalsbokslut.

Om vi ens får det då!

Det är nämligen inte ovanligt att marknadens, då främst i form av analytikers, syn på de onoterade bolagens värde avviker från bolagsledningens.

Det gör att vi kan hamna med ganska olika, mer eller mindre, kvalificerade gissningar kring ett investmentbolag substansvärde.

Investmentbolag – Substansrabatt

Substansrabatten, eller premien, i ett investmentbolag varierar i princip dagligen i och med att aktiepriset rör sig både på investmentbolaget i sig och de bolag som de äger.

Många lyfter fram substansrabatt som ett tungt vägande skäl till att investera i investmentbolag.

Det är också det vanligaste snabbanalysmetoderna när vi letar undervärderade aktier bland investmentbolagen.

Vissa påstår att substansrabatten i investmentbolag öppnar för fantastiska möjligheter – vem vill inte handla med rabatt – andra är mer skeptiska och menar att marknaden alltid prissätter tillgångar korrekt vilket skulle innebära att substansrabatten finns där av ett skäl.

Vi återkommer till den eventuella nyttan med substansrabatt, och om den är så stor, om du läser vidare!

Vad är substansrabatt?

Det här har vi varit inne på flera gånger nu: Om marknadsvärdet på aktien – alltså börskursen – är lägre än aktiens substansvärde så säger vi att det finns en substansrabatt.

Substansrabatt i ett investmentbolag ger oss möjlighet att köpa bolagets tillgångar till rabatterat värde jämfört med om vi skulle köpa bolagen man äger direkt på börsen!

Det öppnar för minst två möjligheter att tjäna pengar:

1. Vi köper ett investmentbolag med substansrabatt och hoppas att substansrabatten ska minska över tid.
2. Vi ser det som en möjlighet att köpa tillgångar i bolaget med rabatt. Genom investmentbolagets rabatt får vi bättre avkastning på investerat kapital än att köpa underliggande tillgångar direkt.

Vi ska utveckla båda synsätten här nedanför!

Exempel på substansrabatt i ett investmentbolag

Låt oss anta att investmentbolaget Tid och Pengar äger två glasskiosker.

Varje kiosk är köpt för 100 000 kronor, vilket är ett relevant värde även idag, och Tid och Pengars substansvärde är då 2 x 100 000 = 200 000 kronor.

Nu kommer en möjlig köpare till Tid och Pengar och han bjuder 180 000 kronor för bolaget.

Det innebär att personen vill köpa investmentbolaget Tid och Pengar med 10% substansrabatt.

Om varje glasskiosk tjänar 10 000 kronor per år så får investeraren totalt 20 000 i avkastning varje år för en investering på 180 000 kronor.

Det ger en avkastning på 11,1% vilket är högre än om investeraren skulle köpt kioskerna för dess verkliga värde. Det hade gett 10% i avkastning.

Hur drar vi nytta av ett investmentsbolags substansrabatt när vi investerar?

Här är följer en genomgång av hur vi som investerar i investmentbolag kan se på substansrabatten och de möjlighetern den ger.

Vi hoppas att substansrabatten minskar

Om vi studerar ett investmentbolag med en portfölj av bolag som vi tycker är tilltalande, och det bolaget handlas med en viss substansrabatt så kan det finnas två möjligheter:

1. Vi antar att bolagets ledning agerar på ett sätt att marknaden omvärderar investmentbolaget och i och med det är villiga att betala mer för bolaget. -> Substansrabatten minskar.
2. Vi ser att den nuvarande substansrabatten är lägre än det genomsnittliga substansrabatten brukar vara i bolaget och hoppas att marknadsvärderingen närmar sig den genomsnittliga nivån ”automatiskt”.

I båda exemplen så krävs att investmentbolagets underliggande tillgångar går bra och utvecklas positivt på börsen, annars är det svårt att se att det ska finnas någon möjlighet här.

Förändringaran i substansrabatten är aldrig så stor att den motiverar att investera i investmentbolag som inte äger bra bolag.

Men om innehaven går bra så kan vi alltså få en extra uppgång i vår investering genom att investmentbolaget uppvärderas och substansrabatten minskar.

Vi använder substansrabatten för att fatta köp och säljbeslut

Vi kan också använda substansrabatten för att fatta aktiva köp och säljbeslut.

Exempelvis så kan vi skapa en portfölj med investmentbolag och varje månad köpa den som handlas med störst substansrabatt.

Eller varför inte sälja en andel i de investmentbolag som handlas med premie vid varje månadsslut och köpa de med störst substansrabatt?

I teorin skulle det här kunna vara intressant, men i praktiken så har har jag inte sett någon som lyckats göra något bra av detta.

Ett skäl till det är att substansrabatten inte ändras så snabbt och slumpmässigt i investmentbolagen.

Så det blir lätt köp i samma bolag varje månad.

Kanske har bolagen en stor substansrabatt av en anledning, vilket gör att vi egentligen gör ett dåligt val när vi köper bolag med hög substansrabatt varje månad.

Vi köper starka kassaflöden med rabatt

Om ett investmentbolag äger en stor del bolag med starka kassaflöden, som sedan delas ut till ägarna i form av utdelning, så ger substansrabatten direkt utdelning i form av ökad utdelning till oss som äger investmentbolaget.

Ett väldigt förenklat exempel på det vore om investmentbolag A endast äger ett bolag, bolag B.

Vi antar att investmentbolaget A handlas till 10% substansrabatt.

Om bolag B ger 5% i direktavkastning så kommer bolag A ge 5,5% i direktavkastning om allt kapital delas ut.

Vi såg samma fenomen i exemplet med glasskiosker ovan.

Substansrabatten gör att vi betalar mindre för kassaflödet i tillgångarna och det påverkar vår investering positivt.

Jag vet inte om det finns något väldigt bra exempel i Sverige där vi har investmentbolag som till största delen äger bolag med starkt kassaflöde, som man sedan delar ut.

Men på den amerikanska marknaden finns det en stor andel stängda fonder – CEFs – som främst investerar i obligationer, preffar eller motsvarande tillgångar som egentligen är rena kassaflödeskällor.

CEFer handlas ofta med substansrabatt vilket kan göra det möjligt att köpa en räntefond med substansrabatt, vilket får betraktas som väldigt intressant!

Vi återkommer till CEFer lite längre ned.

I praktiken – Varje bolag är unikt

Här ovanför finns exempel på tre ganska renodlade skolexempel på hur substansrabatten kan användas när vi investerar i investmentbolag.

I praktiken så ser verkligheten rätt olika ut för investmentbolagen på svenska börsen och du måste läsa in dig på varje bolag lite mer i detalj för att förstå hur du kan använda bolagens substansrabatt eller premie.

Förhoppningsvis ska det vara relativt enkelt efter genomgången här.

Vad är motsatsen till substansrabatt?

Ibland är marknadsvärdet på ett bolag högre än substansvärdet, då säger vi att vi betalar en substanspremie, vilket innebär att vi betalar mer för helheten än vi skulle betala för delarna i bolaget.

I exemplet ovan med glasskioskerna ovan så skulle ett bud på 220 000 kronor innebära en substanspremie på 10%.

Med samma siffror som tidigare så skulle avkastningen bli 9,1% för den som köper investmenbolaget med glasskiosker till en premie.

Investmentbolags substansrabatt finns av en anledning!

Som vi nämnde inledningsvis så känns det väl alltid roligare att handla med rabatt än att betala överpris för något.

Men riktigt så enkelt är det inte!

För att förstå helheten så måste vi också förstå varför investmentbolag handlas med substansrabatt.

Varför handlas investmentbolag med substansrabatt eller premie?

Det finns flera olika skäl till att investmentbolag handlas med substansrabatt eller substanspremie.

Det kanske vanligaste och mest uppenbara skälet till att vi inte betalar fullt pris för tillgångarna i bolaget har att göra med att vi inte tycker investmentbolaget sköts som vi önskar, och därmed är det inte är speciellt attraktivt.

Exempel på det är att:

• Tillgångarna spretar åt olika håll vilket gör att vi inte kan förstå företagets strategi och tankar bakom innehaven. Det verkar inte finnas några samordningsvinster inom investmentbolaget.
• Vissa tillgångar känns inte attraktiva för oss som investerare, även om vi förstår tanken med ägandet.
• Ledningen i investmentbolaget är dåliga på att skapa aktieägarvärde. Kanske fungerar investmentbolaget mer som maktbolag och som så gynnar det främst några personer i toppen på bolaget eller en dynasti.

Omvänt så kan bolag med mycket strategiska innehav, god ledning och bra historik värderas med substanspremie.

Exemplen här ovanför är exempel där substansrabatt eller premie har sin grund i en bedömning gjord av marknaden baserat på vad man anser om bolaget.

Om du studerar de svenska investmentbolagen så ser du tydligt att marknaden värderar dem olika. Substansrabatten/premien för ett bolag söker sig ofta mot ett medelvärde som representerar marknadens värdering av just det bolaget.

Att prissätta ett investmentbolag och dess tillgångar

Men då substansvärde och rabatt är matematiska uttryck så finns det fler, vi kan kalla dem tekniska, faktorer som kan ge substansrabatt eller premie i bolagen vissa perioder.

Exempelvis så är det inte säkert att Investor (som exempel på investmentbolag) varierar lika snabbt i värde som dess tillgångar, främst då de börsnoterade innehaven de har.

Det här kan skapa eftersläpning i ett investmentbolags värdering, relativt sina innehavs, vid snabba kursrörelser på börsen. Som vi var inne på så har avvikelserna en tendens att svänga in sig mot medelvärdet över tid vilket naturligtvis kan öppna för investeringsmöjligheter när saker och ting händer på börsen.

Substansrabatt i investmentbolag när man äger onoterade aktier

För investmentbolag som har onoterade tillgångar – vilket många har – så råder det alltid en osäkerhet om hur de ska värderas.

Om bolaget bokför ett lågt värde, men marknaden tycker värdet är högt, så handlas vanligtvis ett investmentbolag med substanspremie givet företagets egna riktvärden på sitt substansvärde.

Om bolaget istället värderar upp sina tillgångar på ett sätt som inte gillas av marknaden så handlas bolaget vanligtvis med substansrabatt.

Om substansvärdet blir en ren gissningslek, exempelvis för att det finns en stor andel onoterade tillgångar i bolaget, så ger egentligen inte begrepp som substansrabatt eller substanspremie speciellt mycket vägledning för oss som investerare.

Det krävs då mycket djupare analyser för att förstå prissättningen på bolaget relativt sina tillgångar.

Börsoro och illikvida aktier

Som vi varit inne på så rör sig inte ett investmentbolags aktiekurs på samma sätt som innehavens.

Den här effekten kan förstärkas kraftigt om någon tillgång, eller själva investmentbolaget i sig, handlas väldigt sparsamt på börsen!

Om handeln är liten i ett bolag – vi säger att det är låg likviditet – så påverkar det prissättningen och ökar risken för kraftiga prissvängningar.

I slutänden påverkas naturligtvis också då substansrabatten.

Det här kan öppna för investeringsmöjligheter när det blir stora kursrörelser i ett bolag.

Jag har inte studerat om det finns svenska investmentbolag med låg likviditet i samband med att jag skriver den här artikeln, men bland innehaven hos många av investmentbolagen finns det många exempel på aktier med mycket liten handel.

Skillnaden mellan bokförda värdet och substansvärdet

Substansvärde använder vi som grund för att värdera ett bolag.

Det finns många andra sätt att göra det på, exempelvis genom att titta på nyckeltal inom fundamental analys, så som:

• P/E-tal
• P/S-tal
• P/B-tal

P/E-tal och P/S-tal mäter något helt annat än substansvärdesrabatten gör, men P/B-talet har vissa likheter med det vi diskuterat har ovanför.

P/B-talet står för Price/(Book value), alltså priset i relation till det bokförda värdet.

Det kan kännas naturligt att substansvärde och eget kapital faktiskt borde vara det samma, men det egna kapitalet är något som också påverkas av hur ett bolag bokför och hanterar sina tillgångar.

Därför kan det egna kapitalet skilja sig ganska mycket från substansvärdet och generellt sett så är det egna kapitalet något som är mindre intressant för oss som investerare.

Men det finns undantag!

För banker och finansbolag så tittar vissa investerare på hur mycket de betalar för det egna kapitalet när de studerar nyckeltal.

Om P/B-talet är mindre än 1 så anses ofta bolagen lågt värderade och vi har något som påminner om substansrabatt.

Skillnaden mellan att investera i fonder, ETFer eller investmentbolag

Många ser investeringar i investmentbolag som detsamma som att köpa fonder.

I båda fallen skapar vi något som äger aktier i andra bolag, och i båda fallen så bedrivs egentligen all verksamhet i de underliggande bolagen, de bolag investmentbolaget eller fonden äger.

Men fondförvaltare och investmentbolag agerar ofta lite olika.

På gott och ont!

Ett sätt att åskådliggöra skillnaderna kan vara att lyfta fram investmentbolagens för- respektive nackdelar jämfört med fonder och ETFer.

Som ni ser så har jag tagit med substansrabatten som både för- respektive nackdel.

Det beror naturligtvis på att substansrabatten kan öka över tid i ett investmentbolag och det kommer sannolikt inte gynna dig som aktieägare.

Därför blir det en nackdel.

Fördelarna med substansrabatt har vi redan diskuterat.

Fonder och ETFer kan vi hitta massor av i olika former, men de handlas inte med substansrabatt (intradag kan faktiskt det hända, eller vid kraftiga börsrörelser men det består inte).

Substansrabatten är den stora skillnaden när vi jämför investmentbolag med fonder, men vi ska inte glömma att investmentbolagen ofta har väldigt låga förvaltningskostnader för de som tycker det är viktigt.

De kan också ta en mycket mer aktiv ägarroll i de bolag de äger.

Är det smart att investera i investmentbolag?

Den research jag gjort inför det här inlägget visar på att många investmentbolag varit mycket goda investeringar de senaste fem åren.

Det beror naturligtvis på att många av bolagen leds klokt, det har också varit rörelser i substansvärdena som gjort att den som exempelvis haft ett öga på Investors substansrabatt kunnat tjäna lite extra pengar när värderingen dippat.

Personligen så tittar jag alltid på vilka bolag som investmentbolagen har i sina portföljer och fattar beslut utifrån detta.

Det har gjort att jag valt fonder istället.

Men efter den här artikeln så har jag bestämt mig för att utvärdera Spiltan Investmentbolag lite ytterligare.

Det är en fond, med låg förvaltningskostnad, där du får en kombination av intressanta investmentbolag.

Substansrabatten minskar

Den historiska substansrabatten i investmentbolagen ser ut att minska enligt Nordnet.

Till viss del beror det nog på att vissa investmentbolag aktivt valt att arbeta för en minskad substansrabatt, vilket de kan göra genom att exempelvis öka sin belåning.

Men resan är ganska svajig och det är inte ovanligt att kraftiga rörelser på börsen resulterar i perioder där substansrabatten avviker från medelvärdet.

Så det kan fortfarande finnas möjligheter för den som vill jobba med substansrabatt som grund för att hitta intressanta bolag.

Vad finns det för andra investeringar där vi kan använda oss av substansrabatt?

Som vi varit inne på flera gånger förut så är kanske det mest klassiska exemplet, utöver investmentbolag, fastighetsbolag.

Metoden fungerar också för att utvärdera värdet på riskkapitalbolag.

Om vi går över Atlanten så finns det på den amerikanska marknaden något som heter Closed End Found, ofta förkortad CEF, som fungerar ungefär som en blandning mellan en fond och ett investmentbolag.

Där finns det möjlighet att köpa olika räntepapper exempelvis med substansrabatt.

Läs på ordentligt innan du ger dig in och köper CEFer, det finns en del att lära, men du kan ofta hämta mycket information på investeringssidor som Seeking Alpha.

Vanliga frågor

Är substansrabatt bra?

Om ett bolag handlas med substansrabatt så indikerar det för oss som investerare att bolagets underliggande tillgångar är värda mer än bolaget. Det i sig är ofta positivt, men utan att veta orsaken till substansrabatten så går det inte att fatta några goda investeringsbeslut.

Vad innebär substansrabatt i ett bolag?

Substansrabatt betyder att de underliggande delarna i ett bolag är värt mer än marknadsvärdet på bolaget. I praktiken innebär det att om företaget sålde alla sina tillgångar så skulle den egna kassan vara större än marknadsvärdet på bolaget.

Varför finns det substansrabatt i investmentbolag?

Det finns två huvudskäl till att investmentbolag handlas med substansrabatt. 1) Synen på bolaget och bolagsledningen är negativ, eller 2) tillgångarna i bolaget är svåra att värdera.